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核心观点：

公司发布2022 年年报，利润端表现亮眼。公司2022 年实现营业收入153.7 亿元（yoy+5.27%），实现归母净利润14.26 亿元（yoy+16.17%），实现扣非归母净利润13.99 亿元（yoy+15.67%），利润端表现亮眼。

2022 年经营性活动现金流30.9 亿元，同比下降9.69%。公司前五名系列产品实现收入45.04 亿元（yoy+9.42%）。母公司实现营业收入36.94 亿元（yoy+8.87%），实现净利润10.91 亿元（yoy+27.3%），母公司增速快于上市公司口径，体现了公司营销以及供应链改革的成效。

子公司利润端明显改善。同仁堂科技实现收入59.92 亿元（yoy+10.95%），净利润10.02 亿元（yoy+15.55%）；同仁堂国药受22 年疫情影响，其位于香港大埔的生产研发基地2 月至4 月下旬基本停产，在22H1 收入及利润均同比下滑的情况下，同仁堂国药22 年全年实现营业收入14.95 亿元（yoy+15.76%），净利润5.96 亿元（yoy+10.39%）；同仁堂商业实现营业收入85.54 亿元（yoy+3.80%），净利润3.62 亿元（yoy+17.06%）。截至2022 年末，同仁堂商业已有门店942 家，22 年内新设门店24 家，闭店2 家。

毛利率持续提升，费用端控制良好。公司积极推进降本增效措施，22年毛利率为48.80%，同比提升1.18pct。公司2022 年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为19.98%/8.73%/-0.03%，同比+1.16pct/-0.41pct/-0.23pct，费用端控制良好。

盈利预测与投资建议。预计公司23-25 年业绩分别为1.23 元/股、1.43元/股、1.60 元/股。预计公司经营管理都逐渐向好，营销改革初见效果。

综合考虑公司行业地位、竞争优势、盈利能力、业绩成长性等因素，我们认为适合给予公司23 年50 倍PE 合理估值，对应合理价值61.4 元/股，维持“买入”评级。

风险提示。经营改善不及预期；产品竞争加剧；新品推广不及预期。